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创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大?
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创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大

2018-07-05 22:06 来源:格隆汇 创业板 /并购重组

原标题:创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大

作者:天风策略徐彪团队

今年2月初,在经历长达两年“以大为美”的市场风格之后,创业板指开始反击。然而进入4月份之后,在中美贸易战干扰、股权质押隐患等因素下,创业板指步入调整阶段。

近期的报告中,我们通过产业资本这一领先指标再次预判了成长反弹,但对于反弹的空间和持续性,市场仍抱有很大怀疑,受主板拖累,大家情绪也很低落。

我们对成长主线的推荐一直建立在三重逻辑之上,一是政策定力,即对战略新兴产业的扶持具备长期持续性;二是业绩筑底,即今年极有可能看到沪深300和创业板指的相对业绩变化趋势的反转;三是利率环境,即去杠杆大环境下社会融资需求趋势向下带来的利率回落。

目前来看第一点和第三点仍在持续兑现中,但市场对于创业板指的业绩风险仍然心有顾虑,言必提“商誉”,闻风丧胆。

因此我们在对创业板、尤其是创业板指成分股业绩梳理的过程中,格外重视风险的研究。事实上,今年的经济金融环境下,市场风险偏好整体不高,因此不必指望诸如15年“鸡犬升天”式的行情。对成长股的把握必须根植业绩趋势,谨慎“排雷”。

在关于创业板业绩的第一篇报告《创业板内生增长靠什么?——内生、外延最全面拆分》中,们全面梳理了外延并购下业绩承诺的“后遗症”,此篇将进一步处理商誉减值的问题,并试图回答几个重要的问题:

1、商誉规模和分布情况如何?

2、商誉减值计提的主要原因和节奏变化?

3、商誉减值对过去几年创业板和创业板指的业绩影响有多大?

4、商誉减值未来还有多大压力?

5、商誉减值对18年创业板和创业板指盈利影响的压力测试?

1、A股商誉规模:借力外延并购

时间轴上看,A股商誉规模13年起提速,14-15年进入快速增长时期。创业板的商誉规模变迁略滞后于全A,在15年达到增速高峰,时间上吻合外延并购高发期。

创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大?

随着A股商誉规模不断扩大,其对净资产占比也迅速攀升,进而暴露了减值的风险敞口。全A商誉规模占净资产比重由11年的1.01%上升到17年的4.00%;创业板商誉规模更是由11年的1.20%迅速攀升到19.4%。因而市场主要担忧的是创业板的商誉问题,我们也将重点放在这里。

创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大?

行业分布上,TMT商誉规模占净资产比重普遍居前,其他商誉占比较高的还有休闲服务、家电、医药、机械设备、汽车、轻工制造等,总体来说也跟创业板的权重行业重合度较高。

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2、商誉减值节奏:17年充分释放

由于商誉的规模以及比重不断扩大,商誉减值的潜在风险也逐渐凸显。尤其对创业板而言,由于商誉的比重大,因而若大规模计提减值会对业绩产生较大的冲击。从11年以来上市公司计提商誉减值准备的情况来看,15年和17年是计提较多的年份。其中创业板公司在17年计提了近80亿,是16年计提数的近4倍。

要说明的是,由于会计处理上商誉减值准备是不能转回的,所以会直接影响当年损益。另外在数据处理上,17年存在3家商誉减值损失超过10亿,分别是中国石油(37.09亿)、ST巴士(15.38亿)和坚瑞沃能(46.15亿),为避免异常值的影响,此部分的计算剔除这三家公司,此前的年份暂不做额外处理。即便如此,17年的商誉减值情况依然是大幅恶化于前一年,反过来也可以说是风险释放较充分的一年。下表的计算剔除当年上市公司。

创业板之“痛”:商誉减值的影响究竟有多大?

除了计提减值准备以外,另外一种缩减商誉规模的方式是出售子公司,此时商誉也会影响出售当年的投资损益。我们在统计之前外延并购的案例时发现,不乏有在收购标的业绩大幅低于预期或承诺之后出售的情况,因此出售标的本身也是对商誉减值风险的释放。

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